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（原标题：不雅点与李小加面对面：滴灌投资经济学 | 博鳌·会通的力量）

编者按：2025年，面对新的环境，企业与个体正在加快突破领域，不竭向外学习与雷同，寻找互融互通的协作契机。

因适时间演变，博鳌房地产论坛升级为博鳌房地产论坛系列举止，络续推出“2025博鳌不雅点访谈”系列报谈——“博鳌·会通的力量”。

通过对全产业链代表性企业的调研与雷同、深度采访与对话，探寻会通的生意生力军。期待这股力量能穿透产业壁垒，带动产业链及经济的发展和升级。

不雅点网 这是李小加创立滴灌通的第四年。

自告别港交所下场创业短短几年间，李小加有了更多新的感悟。面对商场的不同声息，他只说：“作念我方可爱的事情，其他的不思那么多。”

对李小加的访谈安排在盛夏的傍晚，和往常办公室的一问一答不同，这一次更像是石友间的约会与闲话。

地方定在香港中环交游广场的紫玉兰餐厅，这是一个地处金融中心，却散逸着现代沪菜优雅风味的中餐厅。

距离商定时辰还有十分钟，咱们来到了这个忙绿与宁静的“交织点”，这里集合玻璃幕墙的位置不错鸟瞰交游中心三楼的中央大厅，又能眺望中环摩天轮。

钟表的指针还未走到六点，便看见李小加大步流星走过来。助理告诉咱们，李小加刚下飞机便直奔咱们商定的地方，晚上还约了一又友踢足球。

诚然行程紧凑，但他却不显疲顿，致使与半年前那次碰面比拟较，更显精神饱胀。李小加告诉咱们，无论是滴灌通所作念的事情，如故踢球，齐是他爱好的。

什么是现款权？

临窗而坐，泡上一壶清茶，窗外是中环的荣华与喧嚣，窗内氤氲着褭褭茶香。

忆起2020年的倒数第二天，李小加发布公开信——《相遇，一又友们！》，告别了执掌11年的港交所；次年，滴灌通精致出生。

金融商场的顶层谋略者回身扎进了小微经济的“土壤”中，李小加的滚动乃至滴灌通的模式，让外界直呼“看不懂”。

执行上，滴灌通对准的恰是传统金融体系难以粉饰的空缺商场。采访经由中，李小加再一次蛮横的指出：“传统金融齐是大血管，流不到末梢”。

在他看来，面前80%经济举止不具备不错假贷的balance sheet（钞票欠债表），也莫得长久盈利的可不绝性，是以传统金融不会去触及。

换而言之，传统金融的高估值、高交游，注定了高门槛，这也就导致大齐“小生意”无法获得融资的契机。

“咱们不应该恒久幼稚在债和股上头。”李小加轻抓白瓷杯，中指趁势托住杯底，快速的抿了一口微凉的茶汤，络续说谈：“在债的刚性兑付和股的权柄之间，咱们还应该看到现款权CFO（Cash flow obligation）。”

所谓现款权，是指扫数的生意，无论是准备初始的生意如故照旧有一定效果的生意，总会有现款流的将来，而滴灌通聚焦的即是这一段现款流权柄的投资。

这种针对“现款权”的投资，已初见成效。

据了解，在执行操作经由中，投资者在滴灌通上投资购买产物，平台将资金干预选中的小微门店当中，尔后按照分红合约每天抽取门店活水，让投资东谈主获获得报。

死心2025年7月28日，滴灌通澳交所官网挂牌的SPV共有120个，SPAC共99个，底层钞票数目超1.39万个，累计融资金额为55.75亿澳门元，累计收入分红金额为34.96亿澳门元。

但在往常一段时辰里，滴灌通此类生意模式被商场质疑是印子钱、P2P等。关于这一模式，李小加阐释为“形债实股”。

“他的神气长得像债，齐是投一笔钱给你，总结是还本付息，这一听就是债的姿色，但秉性是股，得承担现款流断裂的风险。”

也就是说，这种形债实股的“现款权”投资模式，既具备债权“投资+收益”的爽气性，也具备股权商场订价“风险/酬报”的活泼性。

3.0究竟要作念什么？

在成立于今四年时辰里，滴灌通走过了自有资金投资的1.0阶段，平台构建的2.0阶段，李小加暗意，滴灌投资的上市标记着进入了3.0阶段。

“经历了1.0、2.0阶段，咱们得到的露出论断是，资金详察配可爱底层钞票是现款流的产物。”不外，前边的“试步”也使李小加的阐明得到了升迁。

第一个大阐明是：“这种投资必须经过节点助投伙伴的匡助，才有可能投得下去。”采访经由中，李小加指名谈姓滴灌通早期阶段曾遭逢个别短视的小微企业，大小算盘、阴阳账本等。

他提到：“1.0最大的申饬是，唯有一半投资有节点助投伙伴，其他的莫得，只消有（节点助投伙伴）的，投资酬报进展齐好许多。”

说起此处，李小加摇了摇头，尔后又轻轻托起茶杯。茶汤泛起琥珀色的动荡，蒸腾的热气上涌，李小加的神志似也在这刹那和缓下来。

“节点助投伙伴的功能是什么？”咱们顺着他的话题问到。

“两件事，第一匡助咱们获客，第二匡助咱们风控，把钱收总结。”李小加阐发注解，至于谁是节点企业，主如果能管得住东谈主、管得住钱的企业。

为了便捷咱们领悟，他向咱们排列了不同的案例，比如临街商铺的房主、出租屋的业主，这些是能够真的对田户方进行督察的脚色。

肖似的案例还有许多，比如票务公司、文旅公司、中介平台、供应链公司等等。

李小加讲得很细密，咱们也听得入迷，神不知，鬼不觉，落日熔金，夕阳西千里，透过死后的玻璃窗望去，迢遥高高下低的楼群构筑了城市的天空线，淡蓝色雾霭拥下跌日缓缓下千里，但中环摩天轮还在冷静动弹，不迢遥的建筑吊塔仍旧忙绿。

这时，李小加的话锋一行：“咱们得出的第二大阐明，传统金融不会径直下场作念CFO现款权（Cash Flow Obligation），必须得有个分娩商。”

“之前莫得相识到通盘成本商场的惯性和惰性，让他们拥抱一个全新的钞票类别和产物系列是很难的事情。”他以餐厅与主顾为喻，比如大家齐可爱吃有机食物，而滴灌通2.0作念的事情，更像是劝主顾到地里去找有机蔬菜。“

“但对绝大部分主顾而言，他们更自尊去餐厅吃饭，是以，餐厅必须把这些有机食物作念成商场老到的菜，酿成模范化产物。”

“得把它酿成股或者债，或者ABS、ABL、钞票证券等，一言以蔽之，就是一个载体，一个照旧被广为接纳的载体。”

如今，滴灌投资的上市，就是要打造一个分娩商，将具有平稳现款流的底层钞票酿成模范化的产物，重新推向商场，这亦然滴灌通3.0要作念的事情。

21章上市的原因？

2025年6月18日，滴灌投资向港交所递交了长达300页的招股书。

正如名字一般，滴灌投资的业务与滴灌通有着莫大关联，因此这次IPO被外界看作是滴灌通长入全球成本的关键法子。

不外，李小加强调，滴灌投资上市并非滴灌通集团自身的上市。

不雅点新媒体查阅发现，滴灌通集团，由港交所前总裁李小加、东英金融首创东谈主张高波共同成立，是一家哄骗金融科技长入全球成本与小微企业的交游所集团。

而滴灌投资是一家于2025年5月23日在开曼群岛注册成立的有限拖累豁免公司，主要通过基于现款流的投资取得现款流酬报，字据分派计策产生收入以分派给鼓励。

“滴灌投资谋划聘用滴灌通集团旗下一家投资督察公司作为投资督察东谈主。”李小加在前不久的网志当中明确。

此外，从招股书中线路的董事成员组成来看，滴灌投资董事会共有8名董事，李小加为董事会主席，其余七名董事与滴灌通无径直关联。

“（滴灌投资董事会）就我一个东谈主，咱们公司（滴灌通）一个齐不参加，其他全部是公世东谈主物。”

这意味着什么？

如若作为投资督察公司的滴灌通在三年任期内进展不足预期，滴灌投资不错“另请高超”，李小加告诉咱们，“这么才智让公众有信心”。

值得醒目标是，滴灌投资以香港上市限定第21章（即“现款公司”）的格局上市。

什么是21章公司？

在1990年代初，为符合金融商场快速彭胀，港交所栽种了第21章，允许无执行业务、仅以投资为商酌的公司上市，目标是为专科投资机构提供一个模范化的上市渠谈，并填补传统股债商场之外的钞票确立空缺。

上市限定列明，“21章公司”除可投资上市或非上市公司的证券外，还可投资认股权证、商品、期权、期货合约及贵重金属等，不外这类公司对所投资企业的权柄不得越过三成，何况投资公司应合理地散布投资，在单一公司的投资不行越过该公司钞票净值的20%。

21章公司与普通上市公司的分手，浅陋来说就是：管的更严、风险更低、履历更多。

“为什么字据21章上市？”

关于这个问题，李小加似乎早有预期，闲适一笑：“对我来说，以滴灌通自身来上市亦然一种采纳。”

他进一步阐发注解谈，以21章上市，投资者主要字据PB（市净率）作为订价模范；传统上市则要依据公司的畴昔盈利展望，按照PE(市盈率)价钱来买入股票，存在一定溢价。

另外，“按照正常的公司来上市，可能得比及来岁下半年，致使要比及2027年才智上。因为要等利润增长，让东谈主家看明晰盈利预期以后才智上市。”话到此处，他用食指轻轻叩响桌面，一下又一下，露出的节律传顺耳中，在那一刻相当露出。

“何况，传统上市公司的范畴是有天花板的，要受公司股权自身的限度。”

李小加紧接着说到，更进攻的是，面前商场端关于资金的需求相配大，而资金方也相配可爱底层钞票是现款流的产物。

“我思把商场的雪球飞快给滚起来。”李小加暗意：“雪球越大，越早登程，这个商场滚起来就越快。用21章上市，不错把这个商场快速启动，何况是大范畴启动。”

依托21章罢了上市，快速将成本引入实体经济的血管末梢，这是李小加的圆善设思。

关联词，一方面，自2011年中国新经济投资上市后，于今14年时辰，再无投资公司字据21章上市，此前致使有商场东谈主士直言，证监会和港交所并不荧惑“21章公司”上市。

另一方面，2014年前后，部分21章公司被用于借壳炒作，导致该限定缓缓尘封。2019年6月，恒生指数公司决定，不再将21章公司纳入恒生指数系列的选股范围，也意味着21章公司无法入互联互通。

“往常莫得透明性，线路极其不范例。”李小加指出过往21章上市濒临的勤劳，不外在他看来，刻下数字化模式下，通盘底层钞票照旧相配透明，数据线路的壁垒已被突破。

“颗粒度如斯之小，每天齐不错公布NAV（Net Asset Value，钞票净值），每个月齐不错让司帐师来审计NAV（Net Asset Value，钞票净值）。”

即便有AI、数字化的助力，但滴灌投资此番字据21章上市，仍旧激励了不少的忧虑。

李小加进一步告诉咱们，香港作为一个选用海洋法系的中国城市，在还要保持历久的成本管制时间里，恒久齐不会差。

往常30年，香港金融商场基本是一个西方成智商唱，东方成本、中国成本跟唱的时间，但如今乃至畴昔三十年，一定是东方成本、中国成智商唱的时间。

最进攻的是，香港的21章与好意思国的BDC（Business Development Cooperation）、英国Listed Fund一样，均为上市基金。

“这三个限定齐是用集资姿色，像一个基金，但又放在一个上市公司的框架内部。投资者不是这些基金的LP，而是这个上市公司的鼓励，钱是这个上市公司的永久成本。”李小加强调，如果此番字据21章上市能够成效，那么阐发我国将领有一个媲好意思国BDC和英国Listed Fund更好用的投资器用。

不外，说起此番上市的预期，李小加笑了笑：“我预期咱们这次能成效。”

投资场景有哪些？

聊到半途，时辰已至傍晚七点，跟着夜幕来临，难懂缓缓占据太空，粉饰临了一点暖色。高堂大厦之间点点灯火交替亮起，城市的空洞在霓虹烘托下变得柔软起来。

服务员再次走近，指示是否上菜，李小加则暗意，再等十分钟。

接下来的话题，围绕在滴灌投资上市之后聚焦的三大场景。

李小加在前不久的网志当中明确，滴灌投资要开启的新投资蓝海就是传统金融商场难以有用触达的优质现款流契机，具体而言是三大商场契机。

A类是钞票型现款权：滴灌投资将用现款权投资格局，为私募基金（PE）、创投基金（VC）和它们的投资者（LP）提供流动性。

B类是生意型现款权：滴灌投资将用现款权投资格局，撑持实体经济中，五行八作最奋勉的就业创业者。

C类是创投型现款权：滴灌投资将用现款权投资格局，变调常、更高效地撑持寥若晨星的早期创业者。

这时，李小加拿出纸笔初始绘制，一笔一画之间，一幅倒金字塔模子绘影绘声。

“扫数的生意齐是从万小虫初始的，然后可能有千小蛇活下来，接着可能有百小鳄到某个阶段，临了有几条龙跳出来，能够到港交所去上市了。”献媚图纸，李小加初始教化，面前商场的主流投资模式是历久投资，投资者采纳具有历久增长后劲的钞票，一次性干预大部分资金，并历久持有。

“这种模式下，许多'虫'根柢战役不到，许多有可能酿成龙的虫根柢没东谈主知谈。”李小加告诉咱们：“滴灌投资的目标是让投资者不错享受到'万小虫'的早期成效和'千小蛇'确面前成效，以及成'龙'之前的有限参与。”

其中，针对C类现款权的投资，他则明确：“商酌是照旧有少许点idea、离收入线比较近的那一批创投企业。”

“有可能就是付一年的工资。”李小加暗意，关于这类企业，滴灌投资投的是存活成本、济困解危的成本，而酬报是前置性的，不需要比及企业上市。一朝企业进入到得益期，或者拉来了融资，有现款流了，就要先还钱。

至于B类契机，则是各式照旧有现款流酬报的小微企业，在过往1.0及2.0阶段，已有较多的试真金不怕火。

而A类契机，李小加称这是“相配interesting的事情”。

针对这类契机投资，节点助投伙伴常常是PE、VC，假定某基金投资了一家企业，但这家企业上市预期还需一定时辰，但LP出现压力要赎回资金，这时滴灌投资的契机就来了。

滴灌投资会针对企业进行一部分投资，一朝企业上市或者出售，则需要进行还本付息。

针对三个契机的投资，李小加提倡YITO（Yield In Terms Out“收到期到”），即资金回收完成，关系的投资期限扫尾，不影响企业后续规划。

不外，从A类到C类，滴灌投资触及的面较广，要如何防控风险？

关于咱们的问题，李小加选藏的阐发注解称，针对不同的企业，滴灌投资有不同的策略。其中，针对A类企业，该公司提倡“大额、低频、少单”；B类企业则是“小额、高频、多单”；至于C类企业，将字据“浩大的单数、极小的单笔投资额度”的原则进行投资。

这是滴灌投资上市后聚焦了三大商场契机，在李小加看来：“扫数的A、扫数的B、扫数的C齐放在大池子里，投资者不错买到无尽接近中国GDP的东西，咱们把这个产物叫作念RWC（Real World Cashflow），现实天下现款流。”

话到此处，他缓缓放下手中的笔，将图纸递到咱们面前，尔后初始品茗，留住充足时辰让咱们品味与消化。

恰逢此时，服务员将李小加最爱的酸菜鱼、清炒莴笋端上桌，他又贴心肠给世东谈主布菜。

渐渐的，紫玉兰的门客多了起来，咱们的话题也愈加浅近与安逸。

说起面前的经济场合，李小加修起称：“现在不关爱这些事情，两耳不闻窗外事，只关爱我方的安全领域。”

他告诉咱们，关于A类契机的投资，以企业价值测作为为安全领域；B类企业是时辰上的领域；C类企业因为投资量大额小，是以概率作为安全领域。

尔后，咱们就几个热门话题进行了一番酌量，助理在一旁指示着时辰摆布。

服务员端上了临了一谈甜品——双皮奶，李小加吃的很快，三下五除二，碗就见了底。尔后，他告诉咱们，待会还约了踢足球。

“咱们有个930俱乐部，九点半初始踢球，一周五天。”他告诉咱们，一齐踢球的有学生、有开出租车的、有海关官员、有外卖员，齐是香港普通的年青市民，这些看似毫无关联的年青东谈主，因为意思爱好聚在了一齐。

李小加抒发歉意后，起身走向东谈主群，很快就融入了香港的人烟深处。

以下为不雅点新媒体对滴灌通集团首创东谈主、滴灌投资董事会主席李小加先生的采访实录（节选）：

不雅点新媒体：您创业的初心是什么？

李小加：在数字化时间到来时，我嗅觉到传统金融商场太依赖债和股了。80%经济举止是不具备不错假贷的balance sheet（钞票欠债表），也莫得长久盈利的可不绝性，传统金融就只可说“帮不了你”。

我总以为，咱们不应该恒久幼稚在债和股上头，在债券的刚性兑付和股的权柄之间，还应该看到CFO现款权（Cash Flow Obligation）。

现款权是百分之百的生意，就算现在什么齐莫得，只如果生意，或者是准备初始的生意，总会有现款流。这一段段现款流，如果能够看得见抓得住的话，会是绝顶大的空间。

不雅点新媒体：前不久，滴灌投资精致向港交所递交上市恳求，为何会采纳在这个时候上市？为什么采纳字据“21章”上市？

李小加：以滴灌通自身来上市亦然一种采纳。如果按照正常公司上市，投资者需要依据公司的畴昔盈利展望，按照市盈率的价钱来买入股票。

这么的瑕疵是什么？第一，按照正常公司上市，可能要比及来岁下半年，致使2027年。因为需要等利润增长，让东谈主看明晰盈利预期以后，才智上市；第二，上市公司范畴是有天花板的，不行增资扩股太多，要受公司股权自身的限度。

字据21章上市，是思把商场的雪球飞快滚起来。双方需求齐很大，仅仅中间要有东谈主作念分娩商。雪球越大，越早登程，这个商场滚起来就越快。

对我个东谈主的利益，嗅觉不出来哪个好哪个坏，看不出执行性的分手；关联词用21章不错把这个商场快速启动，何况是大范畴启动。

香港21章是一个险些和好意思国、英国商场一样的器用，好意思国商场有一个叫BDC（Business Development Cooperation），英国有个Listed Fund，齐是上市基金。

三个限定齐是用集资的姿色，像一个基金，但又放在上市公司框架内部。投资者不是基金的LP，而是上市公司的鼓励，钱是上市公司的永久成本。

是以说，21章是三个大商场里齐有的东西，如果这次能成效，咱们会有一个媲好意思国的BDC和英国Listed Fund更好用的投资器用。

不雅点新媒体：滴灌通的1.0阶段通过自有资金进行投资，2.0阶段是澳交所成立，如今港交所上市则是3.0本领。滴灌通3.0阶段要作念什么？难点体现在那边？

李小加：1.0阶段，咱们我方投钱，望望这种融资姿色到底受不受迎接，两年里投了13000家小店，粉饰44个亿，触及两三百个城市的餐饮、零卖、服务、文学等多个业态，现在收回三十几个亿，剩下十来亿大约畴昔18个月能缓缓总结。

论断很明确：实体经济太需要这种模式了，相配受迎接。

1.0之后，攥紧时辰把商场的基础设施作念出来，把产物模范定下来，把司帐准则定下来，把计帐结算系统定下来，把估值法子等等齐在M-terminal上作念出来，然后就进入到2.0。在这个经由中间，初始推动资金端参与。

经历了1.0、2.0阶段，咱们得到了露出的论断：资金详察配可爱底层钞票是现款流的产物，但同期，咱们也得出了两大阐明。

第一个大阐明是，这种投资必须经过节点助投伙伴的匡助，才有可能投得下去。至于节点助投伙伴的功能，第一匡助咱们获客，第二匡助咱们风控，把钱收总结。

第二个大阐明是，传统金融不会径直下场作念CFO，必须有个分娩商。比如大家齐可爱吃有机食物，关联词咱们2.0作念的事情好像是劝东谈主家到地内部找有机蔬菜，但绝大部分东谈主是不会自尊作念的。如果餐厅的菜是有机食物，则会苟且全面拥抱。就是要作念成咱们老到的菜，酿成模范产物，酿成股或者债，或者ABS、ABL、钞票证券等。一言以蔽之，就是要酿成一个载体，一个照旧被广为接纳的载体。

之前莫得相识到成本商场的惯性和惰性，拥抱一个全新的钞票类别和产物系列是很难的事情。

不雅点新媒体：滴灌投资与传统金融的分手是什么？

李小加：今后的成本商场，除了投资大公司股权债权除外，就是投末梢的企业。在末梢里边进行获客和风控，投资直达末梢，不需要中间的公司往下传导。

咱们国度的基础设施等于是骨骼，肌肉是生意，血管是金融体系。现在金融的支付体系照旧长远到了末梢，为什么咱们的金融血液就是到不了末梢？是因为今天金融血液太大了，齐是大血块，流不下去。

滴灌投资就把金融血液作念成CFO，每一个齐是少许点，就不错下来了。

和债、股到底是什么样的关系？咱们叫形债实股，就是神气长得像债，但秉性是股，得承担现款流断裂的风险。

不雅点新媒体：滴灌投资聚焦的三大商场契机，怎样领悟？

李小加：扫数的生意，初始时齐是从零起步。有些公司滋长到了有收入阶段，有些充公入就死掉了。然后有公司滋长到了成心润阶段，再有些公司利润很好，就有投资者自尊用一个倍数买入这个公司，就是PE、VC；临了，更成效的公司就跑到港交所去上市了。

扫数的生意齐是从万小虫初始的，然后可能有千小蛇活下来，接着可能有百小鳄到某个阶段，临了有几条龙跳出来，能够到港交所去上市了。

每个公司齐是从底部往上走的，咱们但愿分娩出来的大组合里，要包括多种投资契机，什么见解呢？就是包含扫数的A类、B类、C类企业。

C类企业是莫得收入的创投公司，新兴公司；B类企业是照旧有现款流的；A类是现在许多PE和VC公司投的企业，还未上市，需要流动性。

今天VC投资齐是投“六小龙”这种企业，你得成龙他才投，关联词最初始的时候根柢就不知谈什么是龙。这种模式下，许多有可能酿成龙的虫，你根柢不知谈。

滴灌投资的目标是让投资者不错享受到万小虫的早期成效，千小蛇确面前成效，以及成龙之前的有限参与。

C类企业是哪些呢？是照旧有少许点idea、离收入线比较近的那一批创投企业。咱们等于投存活成本，就是济困解危，让万小虫不要因为哪一天付不出工资就英年早逝。

酬报则是前置性的酬报，不是恭候上市的酬报。前置的酬报就是说你们这些东谈主只消进入有收入的阶段，有现款流了，先还咱们的钱。

B类就是各式各种的小本规划，照旧有了现款流，咱们通过各式各种的节点去投资。

A类则长短常interesting的事情，就是比如你投了好几个公司，上市懊恼，LP有压力要赎回，咱们就用CFO惩办这个问题。

比如今天上市应该值100块，离上市大约还有两年时辰，就很容易分析出投资模子。

假定分析完值100块，咱们只投30块钱，要20%的IRR，关联词得把股权典质过来。这30块钱拿去爱干什么干什么，粗糙不必还钱，不上市就一辈子齐不必还。但只消上市或者卖出股权，钱就要还了。咱们这个叫收到期到。

扫数的A、扫数的B、扫数的C齐在咱们大池子里，投资者不错买到无尽接近中国GDP的投钞票品。咱们把这个产物叫作念RWC，Real World Cashflow，即“现实天下现款流”。

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